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新华传媒:年报点评暨介入电子书领域点评

发布时间:2010-04-28    研究机构:申万宏源

事件:(1)公司发布09年年报和10年1季报;(2)公司与解放日报报业集团(公司实际控制人)和上海易狄欧合资成立项目公司,占股比例分别为45%、35%和20%,项目公司以手持移动阅读终端硬件为切入点,拟建立数字出版内容运营平台和发行平台。

点评:09年业绩符合我们预期,但低于市场预期。09年公司实现营业收入22.8亿元,同比增长-21.6%;实现属于母公司股东净利润2.32亿元,同比增长-3.7%,对应EPS为0.27元,符合我们预期(我们年报前瞻中预期EPS为0.27元),但低于市场预期15%(Wind一致预期0.32元)。公司拟每10股派现金0.51元(含税),转增2股。

10年1季报业绩低于市场与我们预期。10年1季度公司实现营业收入4.47亿,同比增长-17.9%;实现属于母公司股东净利润约2900万,同比增长-32%,对应EPS 0.032元,低于市场与我们预期35%。低于预期的主要原因在于,09年1季度确认了绿地集团支付的“新华文化广场”项目资金占用费约3000万(非经常性收入)。剔除这一原因,公司真实的利润同比增速约为10-20%之间。

收入下滑主要原因在于业务结构调整。首先,09年4月起,公司不再并表新民传媒业务;其次,公司主动收缩盈利能力较弱的音像制品和文化用品的批发业务;由于上述两部分利润贡献很少,由结构调整带来的收入下滑并不会引起利润的下滑。同时,09年公司广告业务受宏观经济下滑略有下降,考虑到10年宏观经济回暖,我们预计10年广告业务有望恢复正增长,幅度在0-10%之间。

毛利率上升同样由于业务结构调整。09年公司毛利率同比上升6.2个百分点至36.6%,原因在于低毛利率的新民传媒业务和低毛利率的批发业务收入的减少,同样对净利润的影响较小。我们预计2010年公司毛利率水平维持稳定。

公司正式介入电子书领域,提升未来成长空间。成立项目公司主要是发展电子书业务,前期将以电子书终端硬件销售为主,后期将介入内容平台建设,与我们电子书报告中“先终端、再内容”的竞争格局判断基本一致。新华传媒(600825)具有上海的销售渠道优势、解放日报报业集团具有上海区域新闻资讯内容优势而易狄欧具有硬件制造优势,三者联合有助于更好推广电子书业务。我们维持原有观点(详见4月19日发出的《电子书深度研究:以价格抢占市场,以内容成就企业》),电子阅读器累计市场规模可能高达6500万台(相当于城镇居民每10人拥有1台),市场空间巨大,公司介入电子书领域,有助于提升市场对公司成长空间的预期。

电子书对公司短期盈利贡献较小。尽管电子书“终端+内容平台”的商业模式在美国大获成功,但在中国,由于盗版问题较为严重,短期内容收入对项目公司利润贡献较小,利润主要源自终端硬件的销售。如果项目公司电子书能复制汉王的成功,假设2011年销量30万台(汉王第1年电子阅读器销量27万),平均售价1000元,合计收入3亿元,假设净利润率10%(参考汉王净利润率约15%,竞争激烈后净利润率有所下降),贡献净利润约3000万,对新华传媒净利润贡献约1350万,相当于2011年EPS 5%。

关注电子书事件性投资机会,重申“增持”评级。我们维持公司盈利预测,预计10/11年EPS分别为0.31元/0.32元,对应10年PE 48倍(公司年报预估2010年营业收入21.82亿,营业成本13.47,各项费用5.77亿,对应EPS约0.27元,与我们预测差异不大)。我们在电子书报告中提及公司介入电子书的可能性,并参考美国最大连锁书店介入电子书领域的股价表现,认为公司进一步介入电子书领域的举措将成为公司股价的催化剂,重申“增持”评级,建议关注后续:(1)是否与盛大文学或大型出版社签署合作协议;(2)正式发布电子书产品。

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